嗶哩嗶哩，誕生于 2009 年，被用戶們親切地稱呼為 B 站或“小破站”。

2020 年 4 月 17 日，嗶哩嗶哩股票收盤價(jià) 29.00 美元，市值 100.2 億美元

（注：截至發(fā)稿時(shí)，市值已達(dá)102.5億美元）。B 站終于在成立后的第 11 年上實(shí)現(xiàn)了百億美金市值，再也不是當(dāng)年的“小破站”了。

嗶哩嗶哩過(guò)去一年的股票走勢(shì)

有趣的是，B 站董事長(zhǎng)陳睿，2019 年中在內(nèi)部宣布了一個(gè)目標(biāo)：“三年內(nèi)，B 站市值要達(dá)到 100 億美元”。沒(méi)想到時(shí)間過(guò)去不到一年，?？偟男∧繕?biāo)就已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了。

我們將美股上的同類公司進(jìn)行了對(duì)比，B 站每個(gè) MAU 貢獻(xiàn)的收入是 52 元，和同行大致相當(dāng)；而每個(gè) MAU 貢獻(xiàn)的市值 518 元，這一數(shù)值則顯著超過(guò)同行。股價(jià)反映的是公司的未來(lái)價(jià)值，而 B 站的百億市值，恰恰反映了廣大投資人對(duì) B 站未來(lái)的強(qiáng)勢(shì)看好。

那到底 B 站憑什么值百億美金呢？本文將從以下幾點(diǎn)嘗試探討：

• 為什么近期B站股價(jià)持續(xù)攀升？
• B 站還是二次元小眾平臺(tái)嗎？
• B 站用戶規(guī)模的天花板在哪里？
• B 站靠什么賺錢？未來(lái)還有多少增長(zhǎng)潛力？
• B 站會(huì)是中國(guó)的 YouTube 嗎？

一、為什么近期B站股價(jià)持續(xù)攀升

其實(shí)，自 2018 年上市以來(lái)，B 站的股價(jià)一直在 10-20?美元之間波動(dòng)，很多投資人也是將它看做視頻娛樂(lè)時(shí)代中的一個(gè)小眾存在，近半年股價(jià)才開(kāi)始屢創(chuàng)新高。

從當(dāng)下的 DAU 角度看，作為中視頻代表的 B 站其實(shí)只是 1/4 個(gè)愛(ài)奇藝（長(zhǎng)視頻代表），1/9 個(gè)抖音（短視頻代表）。之所以股價(jià)節(jié)節(jié)攀升，是得益于 B 站近期頻頻的出圈事件，從 8 億拿下英雄聯(lián)盟 3 年獨(dú)播權(quán)，到跨年晚會(huì)大獲成功，都讓投資人看到 B 站不安于小眾的雄心。

1. 2020?年跨年晚會(huì)被稱作“最懂年輕人的晚會(huì)”，隨后三天股價(jià)大漲近 25%。

B 站近期最出名的出圈事件就是跨年晚會(huì)，也是跨年晚會(huì)將 B 站的股價(jià)拉上了一個(gè)新臺(tái)階。近年來(lái)，各大衛(wèi)視晚會(huì)越來(lái)越流于俗套，套路多為“標(biāo)準(zhǔn)的小品歌舞+當(dāng)紅流量明星站臺(tái)”，而 B 站今年的跨年晚會(huì)則成為了一股清流。每個(gè)節(jié)目都巧妙融合了 B 站上最火的梗，戳中年輕人的 high 點(diǎn)。

比如，B 站知名虛擬歌姬洛天依與國(guó)樂(lè)大師方錦龍合作《茉莉花》，這種打破次元壁的碰撞，深受年輕人喜愛(ài)，造就了整場(chǎng)晚會(huì)的觀看量峰值。此外，還請(qǐng)來(lái)了吳亦凡演唱《大碗寬面》（注：吳亦凡在綜藝中關(guān)于大碗寬面的說(shuō)唱，曾被 B 站 UP 主制作成鬼畜視頻，在 B 站上風(fēng)行一時(shí)，隨后吳亦凡推出自黑單曲《大碗寬面》廣受好評(píng)），還有 B 站部分知名 UP 主也登臺(tái)表演。

國(guó)樂(lè)大師方錦龍與虛擬歌姬洛天依合作《茉莉花》

最終，B 站跨年晚會(huì)直播觀看人次達(dá)到 8000?萬(wàn)，全網(wǎng)總播放量也可以比肩各大衛(wèi)視。大獲成功之后，B 站股價(jià)也在隨后三天內(nèi)應(yīng)聲上漲近 25%。

2.?釘釘事件、《達(dá)拉崩吧》加速?B 站的破圈之路

除去跨年晚會(huì)，B 站近期出鏡率依然很高，比如前段時(shí)間，釘釘因?yàn)橐咔槠陂g成為官方學(xué)習(xí)平臺(tái)，而被學(xué)生們組團(tuán)打一星，App Store 評(píng)分一度跌至 1.3 星。隨后，釘釘以自黑的姿態(tài)在 B 站發(fā)布視頻《釘釘本釘，在線求饒》，視頻中融合鬼畜元素，調(diào)侃學(xué)生們之前提到的“五星好評(píng)分五次分期付款”。

這一波自黑操作一洗學(xué)生們對(duì)釘釘?shù)姆锤星榫w，視頻播放量達(dá)到 2409 萬(wàn)次（注：截至 2019 年 4 月 17 日數(shù)據(jù)），App Store 評(píng)分也迅速回升。隨后，阿里又跟進(jìn)發(fā)布《與釘釘父子對(duì)線》等視頻呼應(yīng)，一時(shí)事件關(guān)注度極高。騰訊隨之發(fā)布視頻《被迫營(yíng)業(yè)的騰訊：B 站股東賣藝求上首頁(yè)》?？梢钥闯觯珺 站越來(lái)越成為企業(yè)們的一個(gè)重要營(yíng)銷陣地，企業(yè)們也在B站上努力學(xué)習(xí)怎樣才是與年輕用戶溝通的正確姿勢(shì)。

此外，有 B 站神曲之稱《達(dá)拉崩吧》（注：由于其清奇有趣的曲風(fēng)和虛擬歌姬洛天依的演唱曾在 B 站風(fēng)行一時(shí)）近期在綜藝節(jié)目《歌手：當(dāng)打之年》上被翻唱后大火，一度登上微博熱搜、知乎熱搜，并成為網(wǎng)易云音樂(lè) 2020 Q1 的熱歌榜單第一名。

從近期的一系列事件，我們可以看出，B 站正在加速破圈，并呈現(xiàn)出不錯(cuò)的效果。

3. 索尼投資，推動(dòng)?B 站市值破百億美金

2020?年 4 月 9 日，B 站宣布獲得索尼4億美金戰(zhàn)略投資，索尼旗下有諸多游戲、動(dòng)漫、音樂(lè)領(lǐng)域的知名 IP，未來(lái)將與 B 站展開(kāi)深入合作。這一利好消息，最終推動(dòng) B 站市值破百億美金，?？偟娜晷∧繕?biāo)一舉實(shí)現(xiàn)。

索尼與B站的潛在合作空間

二、B 站還是二次元小眾平臺(tái)嗎？

1.?B?站內(nèi)容覆蓋年輕人的各種興趣，二次元僅占 15-20%

雖然 B 站近期出鏡率很高，但筆者常常發(fā)現(xiàn)身邊有些人對(duì) B 站還停留在“二次元”、“彈幕網(wǎng)站”這樣的刻板印象中，那么，先為大家展示一下，作為一個(gè) 90 后周活用戶，會(huì)在 B 站上看哪些視頻呢。

作為一個(gè)非二次元用戶，筆者打開(kāi) B 站的典型場(chǎng)景如下：

• 最近看了一部劇，上 B 站看看周邊花絮和大咖的點(diǎn)評(píng)視頻
• 周末要去滑雪，提前學(xué)習(xí)一下單板換刃怎么操作
• 最近在研究 B 站，看看 B 站 UP 主對(duì)各家視頻網(wǎng)站的專業(yè)點(diǎn)評(píng)

可見(jiàn)，B 站早已不單單是一個(gè)二次元小眾平臺(tái)了，視頻種類之豐富，幾乎包含了年輕人的所有愛(ài)好，甚至還有商業(yè)、學(xué)習(xí)等硬核內(nèi)容。比如“厚大法考”這樣一個(gè)司法考試機(jī)構(gòu)的官方賬號(hào)已經(jīng)有數(shù)十萬(wàn)粉絲，成為很多法學(xué)生備戰(zhàn)司考的必看視頻。

我們截取了 B 站各個(gè)分區(qū)熱度第一的視頻評(píng)分（注：評(píng)分為B站綜合播放量、彈幕數(shù)等指標(biāo)給出的官方評(píng)分，用于衡量視頻熱度），可以看出非二次元的分區(qū)已經(jīng)十分繁榮。筆者和 B 站工作的朋友了解到，目前 B 站上二次元相關(guān)的內(nèi)容大約只占到 15-20%?左右。

2.?PUGC 視頻占?90%，得益于 B 站良好的社區(qū)創(chuàng)作生態(tài)

B站的視頻類型是 PUGC（即Professional User Generated Content），介乎于 PGC 和 UGC 之間，由有一定視頻剪輯水平的用戶自行上傳，這類創(chuàng)作者在 B 站稱為 UP 主。2019 年 Q4，B 站月活躍 UP 主 100 萬(wàn)，是 MAU 的?0.8%，這一數(shù)字還在持續(xù)上漲。平均每位 UP 主每月發(fā)布 2.8 個(gè)視頻。

目前，B 站上 90% 的內(nèi)容是 PUGC 內(nèi)容，和愛(ài)奇藝這類 PGC 視頻平臺(tái)相比，B 站的內(nèi)容采購(gòu)成本更低；和抖音這類的 UGC 平臺(tái)相比，B 站的視頻時(shí)長(zhǎng)更長(zhǎng)，能承載的內(nèi)容更豐富。

3.?B?站被評(píng)為最受年輕人偏愛(ài)的?APP，高活躍、高留存使?B 站 MAU 的含金量更高

B 站曾在招股書中明確將自己的核心用戶群定位為 Z 世代（1990-2009 年出生的人），2019 年，Z 世代占到 B 站 82% 的用戶。從 QuestMobile 的統(tǒng)計(jì)來(lái)看，B 站是目前 Z 世代最集中的 APP。當(dāng)下，年輕人是各個(gè)品牌最希望抓住的新興消費(fèi)人群，所以，B 站對(duì)于這些品牌的廣告價(jià)值不言而喻，這也使得 B 站在 2019 年互聯(lián)網(wǎng)廣告大盤下跌 10%?的情況下，依然做到了 76% 的廣告收入增速，實(shí)現(xiàn)了逆勢(shì)增長(zhǎng)。

除了年輕人集中，B 站最為人稱道的還有它的高留存和超長(zhǎng)的人均日使用時(shí)長(zhǎng)。

2017 年以來(lái)，B 站的正式會(huì)員 12 月留存始終高于 80%，且有越來(lái)越高的趨勢(shì)（注：正式會(huì)員是指通過(guò) B 站答題測(cè)試的注冊(cè)會(huì)員，占到 B 站 MAU 的 52%）。而它的人均日使用時(shí)長(zhǎng)，則是除了游戲之外，最高的 APP。這些，都使得 B 站的 MAU 價(jià)值高于其他平臺(tái)。

三、B站用戶規(guī)模的天花板在哪兒？

開(kāi)篇我們提到，B 站的用戶規(guī)模還不大，2019 年 Q4，MAU 1.3 億，DAU 3790 萬(wàn)。那么，B 站將來(lái)是否有可能增長(zhǎng)至抖音、愛(ài)奇藝的規(guī)模呢？

首先，我們先看一下，B 站目前的用戶畫像是怎樣的。根據(jù) MobTech 在 2019 年 7 月統(tǒng)計(jì)，B 站的用戶有 4 個(gè)特點(diǎn)：

• 年輕，25 歲以下用戶占比 68%
• 學(xué)生多，在校生占比 52%
• 學(xué)歷高，大學(xué)及以上學(xué)歷占比 60%+
• 發(fā)達(dá)地區(qū)多，一二線城市占比 52%

基于以上特點(diǎn)，我們將 B 站的核心用戶人群界定為“居住在城市地區(qū)且有一定教育水平的 Z 世代”，這是考慮到 B 站獨(dú)特的社區(qū)文化，沒(méi)有一定的經(jīng)濟(jì)條件和教育水平很難融入進(jìn)興趣導(dǎo)向的社區(qū)文化中。對(duì)這一人群進(jìn)行估算可知規(guī)模約為 1.78 億。B 站 2019 年 Q4 的 MAU 為 1.3 億，假設(shè)有 20% 的用戶不屬于這一人群，則 B 站對(duì)其核心用戶人群的滲透率已達(dá)到 58%。

陳睿在 2019 年提出未來(lái)兩年的用戶增長(zhǎng)目標(biāo)是：2020?年底達(dá)到 1.8 億 MAU，2021 年底達(dá)到 2.2 億 MAU。我們認(rèn)為，要想達(dá)到這一目標(biāo)，B 站還需在以下兩個(gè)方面進(jìn)一步努力。

1、對(duì)核心?Z 世代人群（1.78?億）進(jìn)一步滲透

首先 B 站已經(jīng)很好地從二次元人群走向了更廣泛的 Z 世代，目前視頻數(shù)量最多的 5 個(gè)類目（娛樂(lè)、生活、游戲、動(dòng)畫、科技）中有 3 個(gè)都是非二次元內(nèi)容。

下一步，B 站要做的是向下沉城市的Z世代人群拓展。感謝抖音和愛(ài)奇藝的普及，一定程度上拉平了不同城市中年輕人的愛(ài)好。大熱的影視劇、流行的音樂(lè)、美妝穿搭是不同等級(jí)城市年輕人的共同愛(ài)好。B 站要抓住這些大眾愛(ài)好實(shí)現(xiàn)下沉，目前已算初見(jiàn)成效。2016 年，B 站的新增用戶中 56%?來(lái)自于一線城市，而 2019 年 Q1 已有 54% 的新增用戶來(lái)自于非一二線城市和鄉(xiāng)鎮(zhèn)。

2、吸引更高年齡層的潛在用戶

對(duì)Z世代的進(jìn)一步滲透只能讓 B 站實(shí)現(xiàn) 2020 年的小目標(biāo)，若想實(shí)現(xiàn) 2021 年 2.2 億 MAU 的目標(biāo)，B 站還要向更高年齡層的用戶滲透。

這一點(diǎn)，B 站存在天然劣勢(shì)。因?yàn)橐曨l內(nèi)容的性質(zhì)決定了受眾的年齡段，而 B 站上的 UP 主以學(xué)生為主，這使得他們生產(chǎn)的內(nèi)容更能吸引到同年齡段的學(xué)生，而對(duì)高年齡層用戶吸引力不大。這歸根結(jié)底是因?yàn)锽站目前處于商業(yè)化變現(xiàn)的早期，能夠給 UP 主的激勵(lì)有限，所以只有學(xué)生才會(huì)在 B 站上創(chuàng)作并美其名曰為“為愛(ài)發(fā)電”。打破這一困境的根本，還是要提高變現(xiàn)水平，包括提高平臺(tái)自身的變現(xiàn)水平，給 UP 主更多激勵(lì)，也包括創(chuàng)建更好的生態(tài)讓 UP 主自行變現(xiàn)，如視頻“帶貨”變現(xiàn)。2019 年，B 站接受了阿里的戰(zhàn)略投資后，雙方也在這一點(diǎn)上展開(kāi)了深度合作。

另外，B 站也在通過(guò)采購(gòu)一些 PGC 內(nèi)容來(lái)滿足高年齡層用戶的口味，如近兩年重點(diǎn)發(fā)力的紀(jì)錄片領(lǐng)域，《人生一串》、《我在故宮修文物》都取得了不錯(cuò)的口碑和播放量。

如果做好這兩點(diǎn)，我們認(rèn)為 2021 年底 2.2 億 MAU 的小目標(biāo)是有望實(shí)現(xiàn)的，而未來(lái)的天花板在哪兒還要看 B 站平臺(tái)形態(tài)的演變。

四、B站靠什么賺錢？

未來(lái)還有多少增長(zhǎng)潛力？

現(xiàn)在打開(kāi)抖音，幾乎每 10 條視頻會(huì)刷到 1-2 條廣告，廣告負(fù)載率達(dá)到 15%-20%。而在 B 站上則很少會(huì)刷到廣告。甚至視頻網(wǎng)站最常見(jiàn)的貼片廣告（注：非會(huì)員用戶在視頻開(kāi)頭看到的廣告）在 B 站上也沒(méi)有，那 B 站是靠什么賺錢的呢？

B 站早年主要靠游戲代理這一單一形式變現(xiàn)，近兩年，B 站致力于收入的多元化并取得不錯(cuò)的成效。2019 年 Q4，B 站收入構(gòu)成中，移動(dòng)游戲 43%，直播及增值服務(wù) 28%，廣告 14%，電商及其他 14%。2019 年全年，B 站實(shí)現(xiàn)了 67.7 億人民幣的總收入，同比增長(zhǎng) 64%。

1. 游戲業(yè)務(wù)：代理為主，若在自研上沒(méi)有突破，未來(lái)將保持低速穩(wěn)健增長(zhǎng)

B 站的游戲收入主要由代理二次元游戲貢獻(xiàn)，包括獨(dú)家代理和渠道代理兩類，其中最重要的就是 B 站獨(dú)家代理的 FGO（命運(yùn)冠位指定），是一款日本索尼旗下的二次元手游，2018 年占到B站游戲收入的 74%，2019 年略有下降，但預(yù)計(jì)仍在 65% 以上。這款游戲也是 2018 年中國(guó)二次元游戲收入排行榜上第二名的游戲（第一名是大名鼎鼎的陰陽(yáng)師）。

過(guò)于依賴 FGO 創(chuàng)收一直以來(lái)是 B 站很受詬病的一點(diǎn)，因此 B 站也在嘗試改變。一方面，B 站嘗試進(jìn)行自研游戲，2017 年 8 月發(fā)布自研的《神代夢(mèng)華譚》，不過(guò)反響平平，至今也就這一款自研游戲，所以目前看起來(lái)，B站短時(shí)間內(nèi)不會(huì)在自研上有什么突破了。

另一方面，B 站在積極代理其他有潛力的游戲，其中備受矚目的是今年 4 月 17 日剛剛公測(cè)的《公主連結(jié) Re: Dive》，同樣是一款二次元游戲。2019 年該游戲在日本游戲排行榜上的表現(xiàn)與 FGO 不相上下，雖然和盛年時(shí)期的 FGO 比仍有差距，但很有可能成為 B 站創(chuàng)收第二高的游戲。

雖然 B 站獨(dú)特的二次元文化對(duì)于代理二次元游戲頗有優(yōu)勢(shì)，但放到整個(gè)移動(dòng)游戲市場(chǎng)上看，B 站仍然無(wú)法與騰訊、網(wǎng)易這樣的游戲領(lǐng)域巨頭抗衡。在移動(dòng)游戲領(lǐng)域，B 站的市場(chǎng)份額只有 1.78%。

聚焦到二次元游戲，B 站的市場(chǎng)份額提升到 12.5%。從今年 4 月 3 日-4 月 9 日的二次元游戲暢銷榜上可以看出，即使在二次元領(lǐng)域，B 站仍有諸多競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，無(wú)法做到一家獨(dú)大。

不過(guò)，考慮到 B 站在二次元領(lǐng)域獨(dú)特的地位，我們認(rèn)為它依然會(huì)在二次元游戲中占有一席之地，但如果不在自研上形成突破，那游戲業(yè)務(wù)大概率只會(huì)是跟隨市場(chǎng)大盤穩(wěn)健增長(zhǎng)。2018 年二次元移動(dòng)游戲整體市場(chǎng)規(guī)模 191 億人民幣，同比增長(zhǎng) 19%。

2. 直播與增值服務(wù)：B 站擬定的變現(xiàn)重點(diǎn)，機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)共存

直播與增值服務(wù)的收入占比從 2018 年 Q1 的 11% 快速增長(zhǎng)至 2019 年 Q4 的 28%。其中直播主要指B站中直播板塊的打賞分成收入，增值服務(wù)主要指類似愛(ài)奇藝等視頻網(wǎng)站的會(huì)員服務(wù)。此外，B 站還有一個(gè)漫畫 APP 嗶漫和一個(gè)二次元版“喜馬拉雅”貓耳，這兩個(gè) APP 也貢獻(xiàn)一些內(nèi)容變現(xiàn)的收入。

關(guān)于 B 站的直播業(yè)務(wù)，近期也是大動(dòng)作不斷。先是 8 億拿下英雄聯(lián)盟 S 級(jí)賽事的三年獨(dú)家轉(zhuǎn)播權(quán)，遠(yuǎn)高出之前市場(chǎng)預(yù)期的 5 億競(jìng)標(biāo)價(jià)。緊接著又 5000 萬(wàn)一年簽下斗魚頭牌主播馮提莫，足以看出 B 站進(jìn)軍直播的雄心。

英雄聯(lián)盟游戲本身 MAU 過(guò)億，受眾頗廣，S 級(jí)賽事也是全球觀看人次最多的電競(jìng)比賽。S 賽對(duì)游戲直播的拉動(dòng)力在 2019 年的快手上就有所體現(xiàn)，當(dāng)時(shí)快手僅拍下非獨(dú)家轉(zhuǎn)播權(quán)，當(dāng)月游戲直播 DAU 達(dá) 5100 萬(wàn)，較 6 個(gè)月前增長(zhǎng) 1600?萬(wàn)。

游戲直播經(jīng)過(guò)多年廝殺，在 2019?年隨著熊貓直播的關(guān)閉，形成了斗魚虎牙雙足鼎立的格局，隨之又被快手打破。而 B 站所希望的，就是通過(guò)英雄聯(lián)盟 S 賽獨(dú)播權(quán)和重金挖角頭部主播，復(fù)制快手的成功路徑，在游戲直播領(lǐng)域分一杯羹。但目前來(lái)看，B 站無(wú)論是用戶規(guī)模還是收入規(guī)模，都與其他三位玩家存在不小差距。有趣的是，這幾家公司背后的資方都有騰訊的身影，那么騰訊的戰(zhàn)略傾向也會(huì)一定程度影響行業(yè)格局的走向。

游戲直播的四大玩家

在直播領(lǐng)域，我們認(rèn)為，B 站的機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)參半，能否如公司預(yù)期般高速增長(zhǎng)仍有不確定性。

機(jī)會(huì)有：

• 目前 B 站直播的 ARPPU 較低，這主要是早期運(yùn)營(yíng)不足，未來(lái)通過(guò)更豐富的運(yùn)營(yíng)活動(dòng)，仍有較大提升空間；
• B 站排名前十的主播中有 3 位是虛擬主播，這是 B 站獨(dú)有的特色，未來(lái)虛擬偶像熱度的持續(xù)提高對(duì)于 B 站會(huì)是利好；
• B 站有大量?jī)?yōu)質(zhì)的游戲類 UP 主，如果運(yùn)營(yíng)得當(dāng)，他們有望像快手“老鐵”一樣轉(zhuǎn)型成為優(yōu)質(zhì)的主播；
• 斗魚、虎牙收入在去年都保持了 70% 以上的高速增長(zhǎng)，說(shuō)明用戶整體的付費(fèi)意愿度正在快速提高。

而挑戰(zhàn)有：

• 從斗魚、虎牙近三年的 MAU 增速來(lái)看，游戲直播市場(chǎng)的用戶增長(zhǎng)接近飽和，很難再有新增的硬核游戲用戶被 B 站捕獲，B 站更多是挖角斗魚、虎牙的用戶，以及發(fā)展一些輕度（付費(fèi)意愿可能也低）的游戲用戶；
• 即使在游戲直播平臺(tái)上，娛樂(lè)直播也是重要的變現(xiàn)來(lái)源，而娛樂(lè)直播與B站氛圍相異，強(qiáng)行引入可能水土不服（可以想象濃妝艷抹唱歌的姑娘和B站有趣獵奇的社區(qū)氛圍是多么格格不入）；
• 斗魚、虎牙在硬核游戲上耕耘多年，快手雖然游戲直播用戶數(shù)增長(zhǎng)較快，但變現(xiàn)依然較弱，B 站可能也會(huì)遇到同樣問(wèn)題。

再看增值服務(wù)業(yè)務(wù)，即B站“大會(huì)員”，每月約 20 元。這部分收入的增長(zhǎng)主要看 B 站有多少內(nèi)容是非會(huì)員看不了的，或者非會(huì)員要看廣告的。愛(ài)奇藝、優(yōu)酷等視頻網(wǎng)站近兩年的快速增長(zhǎng)，主要得益于大量獨(dú)家內(nèi)容非會(huì)員無(wú)法觀看。而 B 站目前以 PUGC 視頻為主，這部分視頻為用戶自行上傳，很難歸入付費(fèi)觀看的范疇。短期內(nèi)，B 站仍會(huì)以 PUGC 內(nèi)容為主，雖然也有少量采購(gòu)的版權(quán)內(nèi)容，但不會(huì)是重點(diǎn)。

我們對(duì)比了其他平臺(tái)的會(huì)員付費(fèi)率，B 站的付費(fèi)率和同樣付費(fèi)意愿度較低的音樂(lè)領(lǐng)域是差不多的，距離愛(ài)奇藝仍有差距?？紤]到B站本身的平臺(tái)性質(zhì)與愛(ài)奇藝不同，B 站的付費(fèi)率在將來(lái)也很難達(dá)到愛(ài)奇藝的水平。但近兩年國(guó)內(nèi)用戶對(duì)互聯(lián)網(wǎng)虛擬服務(wù)的付費(fèi)意愿度提升很快，我們認(rèn)為，未來(lái)一兩年內(nèi)，B站的增值服務(wù)仍會(huì)保持較快增長(zhǎng)，但長(zhǎng)期來(lái)看，增長(zhǎng)空間不會(huì)太大。

3. 廣告業(yè)務(wù)：仍在商業(yè)化早期階段，克制之下依然高速增長(zhǎng)

陳睿曾在 B 站上市前說(shuō)過(guò)：“B 站可能會(huì)倒閉，但絕不會(huì)變質(zhì)”，因此在最容易打擾用戶的廣告上，B 站的態(tài)度始終是很克制的。

B 站的廣告分為兩類：效果廣告和展示廣告。效果廣告的收入占比在持續(xù)增長(zhǎng)，目前約占廣告收入的 40%。在效果廣告上，B 站的負(fù)載率不到 10%，大約是同行的一半左右；在展示廣告上，B站曾在2014年承諾“正版新番永遠(yuǎn)不加貼片廣告”并執(zhí)行至今，而貼片廣告作為國(guó)內(nèi)最重要的視頻變現(xiàn)方式占到愛(ài)奇藝廣告收入的近 70%。由此可見(jiàn)，B 站對(duì)廣告的克制。

雖然，B?站對(duì)廣告的態(tài)度是克制的，但廣告收入依然保持高速增長(zhǎng)，這一方面是由于 B 站之前的廣告變現(xiàn)做得太淺，可拓展空間大；另一方面，也是由于 B 站是年輕人最集中的 APP，再加上其優(yōu)秀的用戶粘性，深得廣告主的青睞。因此，在 2019 年互聯(lián)網(wǎng)廣告大盤遇冷的情況下，依然實(shí)現(xiàn)了逆勢(shì)增長(zhǎng)。對(duì)于展示廣告業(yè)務(wù)，我們對(duì)比微博、愛(ài)奇藝來(lái)看，B 站的變現(xiàn)水平已經(jīng)不低?？紤]到 B 站優(yōu)質(zhì)的社區(qū)氛圍，展示廣告變現(xiàn)能力可能高于微博與愛(ài)奇藝，但整體來(lái)看未來(lái)進(jìn)一步增長(zhǎng)的空間不大，主要是跟隨市場(chǎng)大盤增長(zhǎng)。

對(duì)于效果廣告，我們認(rèn)為仍有較大的增長(zhǎng)空間。對(duì)比微博、趣頭條和抖音來(lái)看，B 站還在變現(xiàn)早期。即使考慮到抖音無(wú)限下滑的操作方式使得其效果廣告變現(xiàn)效率更高，我們對(duì)比平臺(tái)氛圍較差的微博來(lái)看，B 站仍然有 5 倍的增長(zhǎng)空間。

4. 電商及其他業(yè)務(wù)：潮玩手辦市場(chǎng)相對(duì)空白，B 站有望成為賽道頭部玩家

電商及其他業(yè)務(wù)主要包括潮玩手辦電商和票務(wù)。電商業(yè)務(wù)以二次元周邊為主，品類包含手辦、模型、潮玩等。票務(wù)主要是售賣漫展、游戲展等二次元線下活動(dòng)的門票。這部分業(yè)務(wù)在過(guò)去兩年中也獲得了高速增長(zhǎng)。

其中電商業(yè)務(wù)是我們比較看好的板塊。所涉及的潮玩、手辦、模型等商品，在 ?2019 年的市場(chǎng)規(guī)模約 150 億人民幣，且每年保持高速增長(zhǎng)。潮玩、手辦、模型都是基于一定 IP 開(kāi)發(fā)的面向大人的玩具，隨著 Z?世代的長(zhǎng)大，和中國(guó)文化市場(chǎng)的成熟，未來(lái)增長(zhǎng)潛力較大。近兩年，潮玩賽道也是 VC 關(guān)注的熱門領(lǐng)域，典型的成功案例如泡泡瑪特。

泡泡瑪特成立于 2010?年，早年增長(zhǎng)平緩，近兩年受益于潮玩市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)而迅速崛起，2019 年 4 月從新三板退市。據(jù)市場(chǎng)消息稱，泡泡瑪特退市后完成一輪 75 億人民幣估值的 Pre-IPO 輪，目前正在籌劃海外上市。

關(guān)于B站的賺錢之道小結(jié)

• 游戲業(yè)務(wù)：代理游戲未來(lái)仍會(huì)是游戲業(yè)務(wù)的主要構(gòu)成，B 站的社區(qū)氛圍使得其在二次元游戲代理上擁有獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，但在大的游戲賽道上仍難與騰訊、網(wǎng)易抗衡。預(yù)計(jì)未來(lái)會(huì)隨二次元游戲大盤每年穩(wěn)健增長(zhǎng) 15-20%。
• 直播與增值服務(wù)：直播業(yè)務(wù)是 B 站押注的重點(diǎn)板塊，機(jī)會(huì)與挑戰(zhàn)并存，如果成功，直播將有較大的增長(zhǎng)空間；增值服務(wù)業(yè)務(wù)考慮到B站大部分內(nèi)容很難劃分到會(huì)員付費(fèi)收看的分區(qū)，所以未來(lái)增長(zhǎng)空間不會(huì)太大，但中國(guó)近兩年用戶對(duì)于互聯(lián)網(wǎng)虛擬服務(wù)付費(fèi)意愿提升較快，我們認(rèn)為，未來(lái)一兩年，這個(gè)板塊仍會(huì)保持較高增速。
• 廣告業(yè)務(wù)：B 站的效果廣告仍在變現(xiàn)早期，未來(lái)至少有 3-5 倍的增長(zhǎng)空間；品牌廣告雖然已經(jīng)相對(duì)成熟，但年輕人聚集的 B 站會(huì)是眾多希望年輕化發(fā)展的品牌的首選廣告陣地，所以未來(lái)一兩年仍會(huì)有不錯(cuò)的增速。
• 電商業(yè)務(wù)：潮玩手辦市場(chǎng)相對(duì)空白，市場(chǎng)增速較快，目前 B 站這塊業(yè)務(wù)還在早期階段，預(yù)計(jì)未來(lái)三到五年會(huì)有不錯(cuò)的增長(zhǎng)。

五、B站會(huì)是中國(guó)的YouTube嗎？

隨著 B 站的加速破圈，很多人開(kāi)始拿 B 站和 YouTube 對(duì)比，認(rèn)為 B 站會(huì)是中國(guó)的 YouTube，且目前在 PUGC 領(lǐng)域沒(méi)有敵手。那么 B 站真的會(huì)成為中國(guó)的 YouTube 嗎？我們認(rèn)為，很難。

1.?B?站成為 YouTube 面臨的挑戰(zhàn)

眾所周知，YouTube 是全球最大的視頻網(wǎng)站，在 2019 年的年報(bào)中，谷歌首次公開(kāi)了 YouTube 的收入情況，其 2019 年廣告收入達(dá) 152 億美元，廣告收入占平臺(tái)總收入約 90%。YouTube 在全球 MAU 超過(guò) 20 億，這意味著 YouTube 每個(gè) MAU 貢獻(xiàn)的收入約為 58 元人民幣，而 B 站則是 52 元人民幣。這說(shuō)明，從整體變現(xiàn)水平來(lái)看，兩者并無(wú)顯著差異，真正拉開(kāi)兩者差距的是用戶規(guī)模。

YouTube 20 億 MAU 中約有 1.7 億來(lái)自本國(guó)網(wǎng)民，其余來(lái)自全球其他國(guó)家。首先從本國(guó)網(wǎng)民滲透率來(lái)看，B 站目前只做到 16%，YouTube 則是 68%。雖然 B 站仍有較大增長(zhǎng)空間。但 YouTube 不僅僅是一個(gè) PUGC 平臺(tái)，它也采購(gòu)了大量的 PGC 視頻。

而在中國(guó)，PGC?視頻已經(jīng)被優(yōu)愛(ài)騰三家瓜分且競(jìng)爭(zhēng)依然激烈，所以 B 站想在國(guó)內(nèi)做到 YouTube 的滲透率是很難的。這僅是國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的情況，再看全球化，YouTube 龐大的用戶規(guī)模 90% 來(lái)自海外市場(chǎng)。在 YouTube 已經(jīng)搶占了全球絕大多數(shù)的市場(chǎng)后，B 站很難在同一模式下開(kāi)展全球化。

除了用戶規(guī)模，B 站相比 YouTube 還輸在了變現(xiàn)方式上。廣告幾乎是 YouTube 唯一的變現(xiàn)方式，廣告最大的好處就是毛利高，因此 YouTube 可以給予內(nèi)容創(chuàng)作者更高的激勵(lì)分成。根據(jù) YouTube 的廣告分成機(jī)制，YouTube 收入中約有 50%?分給了平臺(tái)上的內(nèi)容創(chuàng)作者，而 B 站分給內(nèi)容創(chuàng)作者的比例不超過(guò)收入的 25%（注：根據(jù)年報(bào)數(shù)據(jù)推算），這是因?yàn)?B 站還需要支付游戲、直播等其他變現(xiàn)方式的成本，進(jìn)一步提高激勵(lì)的空間有限。

那么，為什么 B 站不能僅靠廣告收入變現(xiàn)呢？

首先，YouTube 是全球最大的視頻網(wǎng)站，對(duì)于廣告主來(lái)講是一個(gè)必投的渠道，而 B 站只是中國(guó)眾多視頻平臺(tái)中的一個(gè)。在廣告領(lǐng)域，頭部玩家是占盡優(yōu)勢(shì)的，而中腰部玩家雖然可以依靠廣告變現(xiàn)，但卻無(wú)法僅依靠廣告變現(xiàn)。

第二，YouTube 在視頻領(lǐng)域已處于壟斷地位，而且經(jīng)過(guò)多年培養(yǎng)，用戶已經(jīng)很習(xí)慣平臺(tái)上的諸多廣告，而且在谷歌爸爸這位廣告資深玩家的加持之下，YouTube 摸索出諸多花樣翻新的廣告形式，把用戶的廣告價(jià)值挖掘得淋漓盡致。

而這些，還在發(fā)展中的 B 站要顧慮社區(qū)氛圍，并不敢貿(mào)然采用。這一點(diǎn)從 B 站至今還在維持不加貼片廣告的承諾也可以看出。

在用戶規(guī)模和變現(xiàn)方式上都輸給 YouTube 的 B 站是否還有其他出路呢？

B 站目前找出的答案就是中國(guó)特色的 KOL “帶貨”模式，既然我平臺(tái)提供的激勵(lì)有限，那就讓 UP 主自己賺錢。筆者作為看消費(fèi)賽道的投資人，最近一年來(lái)接觸的創(chuàng)業(yè)品牌都在頻繁地提及 B 站，將 B 站作為除了抖音、小紅書之外也很重要的投放渠道，這種投放更多是直接和 UP 主的合作。

同時(shí)，B 站自身也在努力引導(dǎo)這種趨勢(shì)，從筆者最近交流的一些 MCN 機(jī)構(gòu)的反饋來(lái)看，B 站之前對(duì) UP 主的管理是相對(duì)粗放的，而近年來(lái)在積極引入 MCN，專業(yè) MCN 的介入將給 UP 主帶來(lái)更多商業(yè)化變現(xiàn)的機(jī)會(huì)。

2.?B?站成為?YouTube?最直接的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手

除了 B 站和 YouTube 本身的差異造成的挑戰(zhàn)外，B 站在國(guó)內(nèi)也不是全無(wú)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。有“APP 工廠”之稱的字節(jié)跳動(dòng)就看上了這塊市場(chǎng)，2019 年，字節(jié)旗下的西瓜視頻正式定位為 PUGC 平臺(tái)，與 B 站展開(kāi)了正面競(jìng)爭(zhēng)。

競(jìng)爭(zhēng)加劇首先表現(xiàn)為西瓜視頻對(duì) B 站 UP 主的挖墻腳。部分 UP 主直接被挖到西瓜視頻成為獨(dú)家簽約的創(chuàng)作者，如 2019 年，西瓜視頻通過(guò)投資一批“趕?！盪P 主的經(jīng)紀(jì)公司進(jìn)而獨(dú)家簽下 B 站的“趕海天團(tuán)”（注：幾位在 B 站以趕海視頻走紅的 UP 主）。

另外，西瓜視頻也在通過(guò)更豐厚的收益吸引一些 UP 主進(jìn)行雙平臺(tái)運(yùn)營(yíng)。例如，B 站頭部 UP 主敖廠長(zhǎng)近期開(kāi)始在西瓜視頻推出一些獨(dú)家內(nèi)容，雖然敖廠長(zhǎng)在西瓜視頻上的播放量遠(yuǎn)不如 B 站來(lái)的穩(wěn)定，但對(duì)西瓜視頻來(lái)講，已是成功的開(kāi)始。

目前隨著國(guó)內(nèi)內(nèi)容創(chuàng)作平臺(tái)的崛起，很多內(nèi)容創(chuàng)作者都會(huì)在抖音、快手、B 站、斗魚、小紅書等內(nèi)容平臺(tái)上多線運(yùn)營(yíng)，收集全網(wǎng)流量。但最終創(chuàng)作者會(huì)將流量收攏到一個(gè)最適合的平臺(tái)進(jìn)行最終變現(xiàn)。比如華農(nóng)兄弟在 B 站一直很火，但卻多次在視頻中引導(dǎo)用戶去關(guān)注他們的西瓜視頻賬號(hào)。在這里，B 站成為了導(dǎo)流的前端窗口，西瓜視頻成為了最終獲益方。這是 B 站在發(fā)展中需要去平衡和避免的。

當(dāng)然，這一問(wèn)題，不僅 B 站存在，西瓜視頻也存在，兩者目前還處于難分優(yōu)劣的競(jìng)爭(zhēng)狀態(tài)，各有優(yōu)勢(shì)。

我們認(rèn)為西瓜視頻的優(yōu)勢(shì)是：

• 內(nèi)容受眾面廣，潛在用戶群體大；
• 中老年用戶對(duì)廣告容忍度高，且瀑布流中視頻在本頁(yè)面直接播放，無(wú)需跳轉(zhuǎn)新頁(yè)面，使得廣告變現(xiàn)效率更高，相應(yīng)的創(chuàng)作者的激勵(lì)也更高；
• 內(nèi)容分發(fā)去中心化，對(duì)新人更友好。

B 站的優(yōu)勢(shì)是：

• 用戶年輕化，未來(lái)增長(zhǎng)潛力大；
• 社區(qū)氛圍好，獨(dú)特有新意的視頻更易火，容易吸引高質(zhì)量的內(nèi)容創(chuàng)作者；
• 算法相對(duì)中心化，頭部 UP 主可獲得穩(wěn)定曝光，可能更易成為頭部 UP 主收攏流量的大本營(yíng)。

總體來(lái)看，兩者各有千秋，未來(lái)很有可能形成抖音快手、斗魚虎牙這樣雙足鼎立的市場(chǎng)格局。

寫在最后

作為一個(gè) 90 后 B 站周活用戶，筆者個(gè)人對(duì)“小破站”是滿滿的愛(ài)，但也看到了 B 站面臨的諸多挑戰(zhàn)，如今的百億美金市值依然站的顫顫巍巍。如何在紅海的直播市場(chǎng)搶下份額，如何多元化變現(xiàn)更好地激勵(lì)創(chuàng)作者，都是難解又必解的問(wèn)題。11 歲的 B 站，任重而道遠(yuǎn)。

作者：順為資本

來(lái)源：順為資本